美聯儲一開始加息，市場馬上就問同一個問題：這次會碎掉什麼？上一輪加息週期（2022年起）碎掉的是地區性銀行。硅谷銀行把低成本存款投進低收益債券，收益率一飆升，債券價值暴跌，資本窟窿加上儲戶擠兌，2023年初演變成一場小型銀行業危機。如今收益率再度走高，銀行股又被2023年的幽靈纏上了。
利率上升時，銀行手裏的舊債券會貶值——這是固定收益的基本數學。2022至2023年，硅谷銀行等地區性銀行正是栽在這上面：存款便宜時買入的低息長期債券，在收益率飆升後大幅縮水，賬面窟窿引發儲戶恐慌性提款，最終倒閉。如今美聯儲再度轉向加息，10年期美債收益率站在5%以上，24年高點附近，同樣的問題捲土重來：誰的資產負債表上還藏着大窟窿？
美國聯邦存款保險公司（FDIC）數據顯示，截至第二季度，全美銀行持有的證券未實現虧損仍接近3300億美元。雖然這個數字比2022年第三季度的峯值已大幅收斂——當時浮虧相當於銀行一級資本的33%以上，如今降至約14%——但絕對規模依然龐大。更要命的是，二季度之後收益率又漲了一大截，浮虧大概率還在擴大。Seeking Alpha的數據顯示，KBW銀行ETF的14天相對強弱指數已跌到2023年第一季度以來最超賣的水平。
與2023年相比，銀行確實做了功課：債券組合佔總資產和資本的比重下降了，久期也縮短了，短債對收益率變動沒那麼敏感。但《華爾街日報》指出，這不等於銀行能全身而退——如果美聯儲繼續加息、長期收益率長期居高不下，打擊將來自更廣泛的經濟層面：貸款需求萎縮、違約率上升、利差收窄，誰都躲不掉。巴塞爾III最終版今年全面落地，還在逼銀行持有更多資本，回購分紅的空間被壓縮。
最讓市場神經緊繃的是信貸端的"蟑螂"。Zions銀行披露，對一筆貸款計提5000萬美元壞賬覈銷、另撥備6000萬美元；Western Alliance則稱借款人未能提供合格抵押品。兩家銀行股價單日暴跌約一成，KBW銀行指數創下六個月最大單日跌幅。據彭博報道，兩筆貸款都流向了投資不良商業抵押貸款的基金，背後涉及安德魯·斯圖平（Andrew Stupin）和傑拉爾德·馬西爾（Gerald Marcil）等人，Zions已提起訴訟。此前次級汽車貸款商Tricolor Holdings和汽配商First Brands Group相繼破產，摩根大通CEO戴蒙警告"看到一隻蟑螂，背後往往還有更多"，富國銀行分析師邁克·梅奧（Mike Mayo）直言：大銀行扛得住，小銀行一單壞賬就傷筋動骨。
銀行股的麻煩不止於債券和壞賬。華盛頓正在討論給信用卡利率設10%的上限，美國運通CEO警告這會引發行業"惡性循環"，該股今年已跌15%至315美元附近。密歇根大學消費者信心指數跌至56.6，接近衰退水平；大都會人壽錯過營收預期，商業地產貸款的"到期牆"壓頂。市場正在用2023年的劇本給2026年定價：KBW銀行指數本月已跌7%，地區性銀行優先股遭遇2023年5月以來最大拋售。對投資者來說，問題不再是"會不會重演"，而是"這次碎的是誰"。